JOKOPOST | עיתון המאמרים והבלוגים המוביל בישראל

facebook twitter linkedin

סוכר מר

דילול וקיפוח המיעוט בחברה פרטית

סוכר מר עו"ד עדו שפרלינג
אוקטובר 24
09:30 2020

כבר נאמר בעבר שחיי שותפים בעסקים הם חיים מורכבים. ככל מערכת יחסים לטווח ארוך, חיי חברה או שותפות עסקית כוללים עליות ומורדות, ואלה מביאות לא פעם לסכסוך שותפים. אחד התרגילים החביבים על בעלי מניות רוב בחברה בסכסוך שותפים הוא קיפוח המיעוט – דילול חלקו כך שערך אחזקותיו בחברה ירד ומניותיו יהיו שוות פחות משוויין הריאלי. למשל רוב בעלי המניות בחברה יכולים, מכוח הרוב שיש להם באספה הכללית של בעלי המניות, להעביר החלטה שקובעת כי על בעלי המניות לחברה להזרים כספים לחברה.

ומה עם בעלי מניות המיעוט שמתנגדים ועמדתם לא התקבלה מכל מיני סיבות? או כי אין להם כסף להזרים לחברה או כי ההזרמה אינה מתאימה להם או אינם חושבים שהיא מוצדקת? במקרה כזה בעלי המניות שהזרימו כספים מקבלים, כנגד הזרמת הכספים, מניות נוספות בהתאם לסכום ההשקעה הנוספת שלהם, ובאופן יחסי לשווי החברה. כך הם מגדילים את חלקם בחברה על חשבון בעל המיעוט, שלא השקיע השקעה זהה באופן יחסי או לא השקיע כלל.

ככל ששווי החברה לפני ביצוע ההשקעה הנוספת – מה שמכונה "לפני הכסף" – גדול יותר, סכום ההשקעה הנוספת יהיה קטן יותר באופן יחסי, ובהתאם – חלקם בחברה של בעלי המניות שהזרימו כספים, יגדל בצורה מצומצמת יותר. מנגד, ככל ששווי החברה קטן יותר, אותו סכום השקעה של בעלי המניות יקנה להם כעת חלק גדול יותר בחברה.

כלומר המפתח הוא שווי החברה – ככל שחברה תוערך בשווי נמוך יותר, חלקו של בעל מניות המיעוט ירד יותר. התוצאה? דילול חלקו בחברה של מי שלא השקיע – בהכרח בעל מניות המיעוט שהתנגד להשקעה. מצד אחד זה אך הוגן שמי שמכניס כסף לחברה, בייחוד כאשר יש צורך בכך, יגדיל את חלקו בחברה. מצד שני, הזרמת כספים נוספים יכולה להיות מנוצלת לרעה על ידי בעלי מניות הרוב ולהביא לקיפוח המיעוט, שכן הדילול יכול לדחוק את רגליו של המיעוט, שיישאר עם נזיד עדשים.

דוגמה מאלפת לכך ניתן לראות בפסק דין שניתן השנה בבית משפט הכלכלי בתל אביב (תא 44736-03-19 יובל מימון נ' אונבו טכנולוגיות מזון בע"מ, ניתן ביום 31.3.20 כב' השופטת רות רונן). המדובר בחברה העוסקת בתחום תחליפי סוכר ובעלת פטנט בתחום. החברה החליטה לגייס הון כנגד הקצאת מניות לבעלי המניות שיזרימו כסף לחברה. בתביעה שהגיש טען בעל מניות המיעוט כי החלטת בעלי המניות לבצע השקעה נוספת משמעה דילול של כ-98% בערך מניותיו.

הסברנו קודם לכן ששווי החברה קובע את הדילול, כך שככל ששווי החברה נמוך יותר, השקעת הכספים הנוספת על ידי בעלי הרוב מדללת יותר את חלקו של בעל המיעוט בחברה. בעל המיעוט טען שהערכת שווי החברה הייתה נמוכה באופן קיצוני, מה שהביא לדילול חלקו בחברה. בעלי הרוב העריכו את שווי החברה בסך של 700,000 דולר "לפני הכסף", אך לטענת בעל המיעוט, שווי החברה גבוה עשרות מונים. הוא ביסס את דבריו על הנתונים האלה: שווי הפטנט שהוא עצמו העביר לחברה הוא הנכס העיקרי שלה, והוא רשום בספרי החברה בסך 36 מיליון דולר; כשנה קודם לכם העריך דירקטוריון החברה את שוויה בכ-60 מיליון דולר; הוצע לאחת השותפות בחברה למכור את חלקה בכ-40 מיליון דולר, אך היא סירבה. לפיכך ביקש העותר להימנע מביצוע דילול, אלא אם כן הדילול ייעשה בהתאם לשווי החברה שהוא לפחות כערך הפטנט של החברה.

בתגובה טענו בעלי מניות הרוב את הטענה שבדרך כלל נטענת במצבים אלה – שאי ביצוע הזרמת הכספים תסכן את עתיד החברה. לחברה אין מקורות למימון פעילותה השוטפת, אין לה הכנסות, יש לה חובות וגיוס הכספים הנוכחי דרוש על מנת שהיא תעמוד בהתחייבויותיה.

במסגרת הדיון ערך בית המשפט ניתוח בהתאם למצב המשפטי. ראשית, נקודת המוצא היא כי שיקול דעת של מוסדות החברה וניהול ענייניה הפנימיים של החברה מסור לחברה, ובית המשפט ימעט להתערב בשיקול דעתם. כלל זה נקרא כלל שיקול הדעת העסקי, והוא מושכלות יסוד בדיני חברות (באנגלית: BJR – Business Judgment Rule).

עם זאת, במקרים שמקבלי ההחלטות נמצאים בניגוד עניינים, אזי לא יחול כלל שיקול הדעת העסקי ובית המשפט יבחן את החלטתם בסטנדרט ביקורת מחמיר יותר. גם החלטה של גיוס הון תיבחן על ידי בית משפט בסטנדרט מחמיר יותר אם למקבלי ההחלטות היה עניין אישי. בהקשר של גיוס הון בחברה פרטית, נקבע כי יש לבחון את שני הפרמטרים האלה: 1. נחיצות הגיוס והאם עומדות בפני החברה דרכים חלופיות אחרות לגיוס הון שלא יהיה בהן כדי לפגוע במיעוט; 2. ערך החברה לצורך הגיוס, היינו האם המניות הוקצו בערכן הריאלי.

בית המשפט עמד על הבחנה בסיסית: אם הדילול נעשה לפי שוויה הריאלי של החברה, הוא אינו פוגע בשווי האחזקות של בעל המניות בחברה אלא רק בשיעור אחזקותיו, כלומר בחלקו היחסי בחברה (דילול כזה מכונה "דילול בשיעור האחזקות בחברה"). אך אם העותר צודק, הרי שהדילול הנדון שונה מדילול שנעשה בהתאם לשווי חברה. הוא אינו משקף את ערכה האמיתי ונמוך משוויה הריאלי, והתוצאה היא כי בעל מניות שאינו לוקח חלק בהשקעה – מדולל מעבר לנדרש (דילול כזה מכונה "דילול בערך המניות").

במקרה שכזה, כאשר החברה מגייסת הון כנגד הקצאת מניות בשווי חברה נמוך, הדבר עשוי להיחשב כקיפוח של בעלי מניות המיעוט ולהתנהלות העולה כדי הפרת חובת האמון של מנהלי החברה. שכן השקעה בהתאם לשווי נמוך מהשווי האמיתי של החברה מעבירה הון מבעלי המניות שאינם משתתפים בה לבעלי המניות שמשתתפים בה, ללא הצדקה. בשלב הבא יש לבחון על מי הנטל להוכיח את השווי הריאלי של החברה. במקרה של ניגוד עניינים, נטל ההוכחה יוטל על הרוב – עליו להוכיח כי שווי החברה לצורך הגיוס משקף את שוויה הריאלי. ובהשלכה לענייננו, אם בעל המיעוט צודק בטענתו על ערך החברה לצורכי ההשקעה – משמעות הדבר היא כי אם הוא יבחר שלא להשתתף בסבב ההשקעה, ידולל ערך מניותיו בחברה, ולא רק שיעור האחזקות שלו בה, ללא הצדקה.

בית המשפט קבע כי ברור שבעל המיעוט לא מתכוון לקחת חלק בגיוס הנוסף, כך שלבעלי מניות הרוב יש אינטרס מובנה להעריך את שווי החברה בחסר. כך יוכלו "לרכוש", כנגד ההשקעה הנוספת שלהם, חלק נוסף בחברה במחיר שאינו משקף את המחיר הריאלי. העובדה שבין הצדדים יש סכסוך המתנהל זה זמן מה מחזקת את החשש האמור. החלטה במצב של ניגוד עניינים על השקעה בחברה היא החלטה שעשויה להסתבר כקיפוח המיעוט.

לפיכך עבר הנטל אל בעלי הרוב – היה עליהם להוכיח כי הגיוס נעשה בהתאם לשווי הריאלי של החברה. הללו לא הצליחו להוכיח זאת, שכן שווי החברה שנקבע לא נתמך בכל ראיות, לרבות לא בחוות דעת מומחה, ונראה שהמדובר בהחלטה שרירותית. בהקשר זה ציין בית המשפט את שווי הפטנט הרשום בספרי החברה, נוסף לעובדה כי בעלי הרוב דחו את הצעתו של בעל המיעוט לרכוש את חלקם בסכום המשקף שווי חברה כפול מכפי שהעריכו לצורך הגיוס הנוסף, שיש בו כדי לדלל את ערך מניותיו.

לאחר כל הדברים הללו קבע בית המשפט כי יש צורך לבצע את גיוס ההון בחברה לאור מצבה הכספי והדחיפות שבהזרמת ההון. לכן החלטת האספה על ההשקעה תעמוד בעינה, בכפוף לכך שהאחזקה במניות החברה לא תשתנה עד להחלטה אחרת, היינו שהיקף הדילול ייקבע רק בשלב הבא של הדיון. עד אז הציע בית המשפט לצדדים לבחון דרכים חלופיות להזרמת הון שלא יפגעו בערך מניותיו של בעל המיעוט: מתן הלוואות על ידי בעלי הרוב לחברה או גיוס משקיע חיצוני.

השורה התחתונה: כמו בנישואים גם בשותפות עסקית יש לדעת עם מי להתחבר. אבל אם כבר צריך לפרק את השותפות העסקית, כדאי לדעת את כללי המשחק, וגם בעמדת מיעוט – לדעת איך להשתמש בהם לטובתך. לא הכול מותר לבעלי השליטה. קיפוח המיעוט עלול להביא לסעדים נגדם.

על המחבר / המחברת

עדו שפרלינג

עדו שפרלינג

עו"ד. ניסיון בתחומים הבאים: חברות, שותפויות, מאבקי שליטה וסכסוכי בעלי מניות ושותפים.

10 תגובות

  1. ניסים כהן
    ניסים כהן אוקטובר 24 2020, 11:45
    הבעיה שהשתתפות כמו בנישואין

    כאשר יש מריבה הצדדים נפגעים זה מזה ולא פועלים בצורה רציונלית

    השב לתגובה
    • עו
      עו"ד עדו שפרלינג אוקטובר 25 2020, 11:25
      תגובת המחבר

      אין ספק.לכן צריך לדעת את מי לבחור ועוד יותר- לעשות הסכמי מייסדים/שותפות טובים שיגנו בעת צרה

      השב לתגובה
  2. ש.
    ש. אוקטובר 25 2020, 10:53
    אחוז השותפים שרבים בניהם

    גדול מזוגות שמגרשים
    נקודה ל חשבה

    השב לתגובה
    • עו
      עו"ד עדו שפרלינג אוקטובר 25 2020, 16:50
      תגובת המחבר

      אני לא יודע כמה מתגרשי לעומת כמה שותפויות שהתפרקו אבל- וזה נתון חשוב להשוואה- אורך חיי הנישואין עד הגירושין לעומת אורך חיי השותפות. יש לי הרגשה שלגבי שותפויות שהסתיימו, הן היו ארוכות יותר והחזיקו זמן רב יותר מחיי נישואין שהסתיימו…

      השב לתגובה
  3. פאר
    פאר אוקטובר 26 2020, 11:56
    מאמר מעניין

    ומעורר מחשבה
    לקחים שאפשר ללמוד מניסיון של אחרים

    השב לתגובה
  4. אלמוני
    אלמוני אוקטובר 27 2020, 17:31
    רק לא לחשוב שבכל תביעה זוכים

    וזה גם עלול לעלות ביוקר

    השב לתגובה
    • עו
      עו"ד עדו שפרלינג אוקטובר 28 2020, 15:24
      תגובת המחבר

      זה תמיד נכון לכן צריך עוד לפני הסכסוך לקבל קריאת כיוון באמצעות ייעוץ וחוות דעת משפטית

      השב לתגובה
  5. דור הררי
    דור הררי אוקטובר 28 2020, 10:13
    כל מקרה לגופו

    ובכל זאת כל פסיקה היא כיוון דרך, וגם ניתוח המקרה הספציפי מלמדת ואפילו על מקרים שונים בכמה פרמטרים

    השב לתגובה

כתוב תגובה

הוסף תגובה:

<

* אני מתחייב לפעול על פי תנאי השימוש באתר


התגובות יפורסמו לפי שיקול דעת העורך

כתבות נוספות

פוסטים אחרונים בחוק ומשפט

יתר המאמרים במדור